Emprunt « Total return swap » : décryptage d’un mécanisme financier
À travers des « swaps », le Sénégal a mobilisé des investissements sur le marché local. L’expert financier Abdoulaye Koné décortique ce mécanisme de marché. Il explique que l’un de ses avantages est la disponibilité immédiate de liquidités.
Un « swap » (échange en anglais) est un contrat entre deux parties qui s’engagent à échanger des flux financiers sur une durée déterminée, selon l’expert financier Abdoulaye Koné. Il indique que le cas le plus courant est le « swap » de taux, mécanisme à travers lequel une partie paie un taux fixe, l’autre solde un taux variable.
Dans ce schéma, détaille-t-il, personne ne prête de capital, il y a seulement échange de flux d’intérêts calculés sur un montant de référence fictif (le « notionnel »). Par exemple, explique le spécialiste, une entreprise endettée à taux variable et qui craint une hausse des taux s’engage à payer du fixe à une banque. En échange, la banque lui verse de la variable ; l’entreprise s’est ainsi « couverte ».
Il s’agit, ici, d’un outil de gestion du risque, neutre en soi, couramment utilisé par les trésoreries d’entreprise et les États. Pour le cas du Sénégal, le procédé utilisé, selon M. Koné, est le « Total return swap » (Trs) qui va plus loin. « Ici, ce qu’on échange n’est plus seulement un taux d’intérêt, mais le rendement total d’un actif : coupons, plus-values, moins-values inclus », dit-il.
Pour lui, avec ce schéma, le Sénégal émet de nouvelles obligations souveraines en francs CFA et en transfère le titre légal à ses contreparties (Afc et First Abu Dhabi bank -Fab). « En échange, il reçoit du cash en euros, mais avec une décote importante : 105 millions d’euros pour 150 millions d’euros d’obligations ; 300 millions d’euros pour 400 millions d’euros d’obligations, soit 30 à 40 % de « haircut » (décote).
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Le Sénégal paie en net un « spread » (l’écart de base) fixe annuel de 3,5 à 5 % sur les sommes reçues », décortique l’expert. Ainsi, AFC et FAB encaissent tous les coupons des obligations et toute éventuelle plus-value. En revanche, si les obligations perdent de la valeur, c’est le Sénégal qui compense la différence. Autrement dit, le Sénégal cède l’intégralité du potentiel de gain sur ses propres obligations, mais conserve toute l’exposition aux pertes.
Pour Abdoulaye Koné, les avantages du « swap » sont l’accès immédiat à des liquidités en euros au moment où le pays était coupé des marchés obligataires internationaux depuis le scandale de la dette cachée. « C’est un outil juridiquement classé comme « dérivé » et non comme « prêt », et donc, non inscrit comme dette conventionnelle dans les comptes publics », indique l’expert.
L’autre avantage est une exécution rapide, car il n’y a pas de « roadshow », pas d’investisseurs à convaincre. À côté, les inconvénients sont un coût réel prohibitif : entre la décote initiale de 30-40 % et le « spread » annuel de 4-5 %, le coût effectif de ces financements dépasse largement les taux de marché normaux. « Il y a une subordination de facto des créanciers existants : AFC et FAB détiennent des obligations en garantie et seront remboursés en priorité en cas de défaut », dit M. Koné.
À l’en croire, il y a aussi une exposition en cas de dégradation. « Si la notation du Sénégal se dégrade, ses obligations perdent de la valeur et Dakar devra verser des compensations cash à ses contreparties « swaps », aggravant exactement la crise qu’il cherche à éviter », estime le spécialiste. L’autre aspect à considérer comme un inconvénient, selon Abdoulaye Koné, c’est l’opacité contractuelle.
Demba DIENG
LESOLEIL
